參考資料：
https://www.lawtw.com/archives/376588
一、
前言：
鑑於本公司於規劃新興轉投資計畫時，專案融資計畫之安排及協商影響投資效益甚鉅，本公司不論以轉投資計畫之開發者（developer）、贊助者（sponsor），或以轉投資公司股東身份參與評選財務顧問、專案融資主辦銀行，或協商專案融資合約之主要承作條件時，均受限於現有人力相關經驗之不足。爰此，藉由參加Euromoney Training舉辦之「專案融資研討會」，了解專案融資之種類及特性、各參與者之角色及功能、如何辦理專案融資，以及專案融資合約之風險分析等，以加強本公司同仁專案融資規畫之能力。本研討會係由融資銀行之角度來說明如何分析專案融資之可行性，對於類似本公司在轉投資計畫所扮演之開發者、贊助者，或股東等角色而言亦有相當之助益。主要研討事項分別摘要整理於後。
二、
專案融資之定義及目的
專為特定投資計畫需要辦理之貸款，且貸款只用於與此計畫相關之機器、設備和技術之購置，並於此計畫有能力產生足夠之現金來償還貸款。
投資計畫選擇專案融資以籌措資金之主要目的：
將部份投資風險轉移至融資銀行，確保不致影響母公司之財務能力，尤以下列二例最適合採用專案融資：
（1）
當新投資計畫預估投資總額大於母公司之資產總額時；
（2）
當同時推動許多新投資計畫時，母公司可透過專案融資籌措第一及二項投資計畫所需資金，幾年後第一及二項投資計畫辦理再融資（refinancing）為第三項投資計畫籌資，亦即透過投資組合之安排以分擔風險。而融資銀行於評估風險時，亦須藉由保險及與贊助者（借款人）間議定現金不足支應貸款之相關因應措施及合約等，以保障自身之權益。
辦理專案融資之三階段：
（一） construction loan：提供建廠階段所需貸款，例：將建廠期間利息（IDC：interest during construction）資本化，並用以償還貸款。而此階段之貸款絕非專案融資。
（二） completion of the project：在建廠完工且成功的完成試運轉之測試後，贊助者（借款人）及融資銀行應事先評估並分配貸款及自有資金比例，並須妥善規劃當贊助者（借款人）未能如期繳付貸款本金及利息時之追索方式。
（三） 實際商轉階段：贊助者（借款人）已有現金流入，並用以繳付貸款本金及利息，融資銀行設定之追索範圍限於現金流入及其附屬之擔保物。此階段方真正進入專案融資。
三、
專案融資之種類及特性：
依據融資額度之清償方式及籌資特性，專案融資可分為以下六種類別：
（一） 〝Straight〞project financing：業主（借款人）提出商轉之保證，每期貸款本金償還方式為每半年繳付一次或比照抵押借款償還方式（mortgage style of repayment），亦即於融資期間每期貸款償還累計等於本金加利息之總和。
（二） Production loans：每期貸款本金償還方式與產品價格息息相關，通常以每單位產品之價格為基準。
（三） Co-financings：合作（聯合）融資，泛指世界銀行或其他國際開發組織與各國銀行約定共同參與某一特定投資計畫之融資貸款方式，參與項目包括貸款之評估、簽約及監督等。參與Co-financings之銀行或金融機構同時受融資合約中連帶違約條款之保護。
（四） Complementary financings：與合作融資相對的融資方式，又稱為平行融資（parallel financings），參與之銀行或金融機構貸款對象完全相同，惟彼此間之貸款行為卻是分頭進行且完全獨立的。
（五） Non-recourse：無追索權之專案融資，提供貸款之銀行或金融機構須自行承擔所有的風險。
（六） Limited recourse：有限追索權之專案融資，提供貸款之銀行或金融機構只有在某些特定情況下方能對借款人追索之融資。
專案融資具有以下八種主要之特性：
（一） Cash flow certainty：穩定的現金收入為專案融資結構及風險分配之基礎。
（二）
Credit intensive：銀行或金融機構需要藉由完善之信用評等與分析以評估專案融資之可行性。
（三）
International：國際上大部份之專案融資計畫通常有跨國性或多國性之銀行或金融機構參與。
（四）
Long-term：國際上大部份之專案融資計畫貸款期間在五年以上。
（五）
Highly structural：專案融資係在各參與者間（如：銀行或金融機構等貸款者、借款人、財務顧問及政府等）進行高度嚴密及結構性之風險分配。
（六）
Large：專案融資之貸款額度大都在五至十百萬美元以上。
（七）
Low margins：對提供貸款之銀行或金融機構而言，辦理專案融資之利潤並不高。
（八）
Mature：大部份的專案融資參與者都了解遊戲規則，有經驗的財務顧問、銀行及金融機構方能順利規劃出具結構性之專案融資。近年來，辦理專案融資之利潤雖不高，仍較辦理公司貸款之利潤高，故在資本市場中專案融資計畫仍頗受銀行及金融機構之歡迎。
四、
適用專案融資之產業：
銀行及金融機構主要就借款人之未來現金流量作預測，以決定是否提供專案融資。而有經驗之銀行及金融機構對專案投資計畫之分析、建廠管理及操作均十分熟悉，而對資本支出（capex）及營業成本（opex）之管控更屬其專長。一般而言，銀行及金融機構較喜歡提供專案融資貸款之產業須具有穩定之收益等特性，如下：
（一）
Long-term solid offtake
contracts（power, water）：具有長期且穩定之回提（或供應）合約之產業，如電力及水力等。
（二） Monopoly/concessionaire（telecom, transportation, infrastructure,
pipelines）：獨佔或擁有特許權之產業，例：通訊、運輸、管線及公共設施等基本建設。
（三）
Opex competitiveness（mining, oil, gas）：營業成本是否具競爭性為現今石油、天然氣及礦業之生存關鍵，此亦為決定該等產業收益之穩定之主要因素。
（四）
Tolling margin (some
power, refineries, ports)：有些政府獎勵投資興建之產業，如電力、煉油廠或港口等，業者依規定可收取固定之費用，致銀行及金融機構等提供專案融資者不受該產業之市場風險及產品銷售風險之影響。
而銀行及金融機構較難同意提供專案融資貸款之產業如下所述：
（一）
Quality-specific product（industrial minerals, pulp/paper）：生產特殊品質產品之產業，如工業礦物或特殊紙漿原料等較易導致市場風險之複雜化。
（二）
Low barrier to entry（pharmaceutical, manufacturing, cement）：市場進入障礙較小之產業，如製藥、製造及水泥業等，新競爭者易取得其市場。
（三）
Technology-dependent or
pioneering（tertiary oil, computer）：須仰賴技術研發及尖端科技之產業，如第三紀油層探勘及電腦業等，市場風險較大。
（四）
Short effective product
"life"（software, electronics）：產品生命週期較短之產業，如電子業、應用軟體等，無法獲取長期及穩定之收益。
（五）
Too wide or too local a
market（housing, retail, domestic products）：市場範圍太廣或太地方性，如房屋銷售、零售及地方性產品等。
（六）
Environmental risk（second-hand plants）：環境影響風險大之產業。
（七）
No sales certainty
(land, tourism, "merchant" plants)：產品銷售較不穩定之行業，如土地買賣及旅遊業等。
（八）
Asset-driven ( aircraft,
property, real estate)：資產導向之行業，如航空、不動產買賣業等。
（九）
Structural/access
limitations (remote oil)： 限制性產業結構或產品通路之產業。
銀行及金融機構於評估上述產業時，通常會要求該等產業提出產品銷售（或回提）保證合約或投資風險升高時之補償保證等條件，否則將不同意提供專案融資貸款。
五、
專案融資構成要素：
（一） 由技術、財務及市場層面分析而得之現金流量預測
（二） 考量專案投資計畫相關合約間權利義務所作之風險規劃及分配合約
（三） 籌資及分期償還貸款之機制
（四） 因應違約時之法律擔保物及假處分
（五） 專案進度報告及承諾
專案融資者及財務顧問主要投入前三項構成要素之作業階段，以規劃專案融資之主要承作條件。之後再就專案融資合約細節進行協商，而合約簽署並生效後，則須委派獨立之第三者對專案建廠進度及營運管理進行管控。
六、
專案融資參與者：
國際性專案融資之參與者總計有十九種，分別為贊助者（sponsors）、借款人（borrower）、財務顧問（financial advisers）、專案融資主辦銀行（arrangers/ lead
underwriters）、輸出信用機構（ECAs/ MLAs）、經紀商或委託人（agent/ trustee）、地主或出租人（lessors）、獨立之顧問（independent experts）、律師（lawyers）、政府（governments）、工程承包商（construction contractors）、工廠操作及維護承包商（O&M companies）、保險業者（insurers）、商品換貨交易商（ swap counterparties）、原料供應商（suppliers）、主設備供應商（equipment vendors）、產品（或回提）銷售者（offtakers）、運輸公司（transportation companies）及評比機構（ratings agencies）。
七、
辦理專案融資之步驟：
（一） Identification of the market：銀行或金融機構等提供融資者須確認專案投資計畫之產業是否具融資可行性，而贊助者或借款人須評選最合適並有經驗之融資者。
（二） Technical feasibility：技術評估具可行性。
（三） Financial feasibility：財務評估具可行性。
（四） Commitment letter：融資者提出專案融資主辦〝承諾書〞。
（五） Mandate：贊助者（或借款人）評選出專案融資主辦銀行並提出專案融資主辦〝委任書〞。
（六） Syndiction：專案融資主辦銀行提出專案融資聯合授信說明書，供有意參貸者評估。
（七） Documentation：聯合授信銀行團確認且專案融資合約協商定案後，相關合約及法律文件之準備。
（八） Financial closing：專案融資合約及相關法律文件已簽署並生效，而通常於完成貸款首次動撥後，專案財務規劃告一段落。
（九） Administration：專案融資合約之執行及相關行政工作須至合約期滿。
八、
專案融資之風險分析：
任何投資計畫都具有風險或不確定的情況，對專案融資者而言，風險即〝a condition in which a possibility of a loss exists〞，而對計畫贊助者而言，風險應再涵蓋〝the possibility of not achieving the expected financial return〞。一般而言，專案融資者對投資計畫風險項目、風險來源及風險承擔者規劃如下表所示：
|
風 險 項 目 |
風 險 來 源 |
風 險 承 擔 者 |
|
1.營運風險 |
|
|
|
(1)技術 |
股東 |
融資者 |
|
(2)成本 |
股東 |
融資者 |
|
(3)管理 |
合約 |
融資者 |
|
2.股東風險 |
股東合資協議書及其他合約 |
融資者 |
|
3.計畫完工風險 |
建廠工程承包商 |
股東 |
|
4.原料供應風險 |
原料供應保証及替代原料 |
融資者 |
|
5.市場風險 |
產品回提 |
融資者及產品銷售合約 |
|
6.基礎建設風險 |
客戶(或消費者) |
融資者及客戶 |
|
7.環境風險 |
股東 |
融資者 |
|
8.政治風險 |
政府及保險人 |
融資者 |
|
9.不可抗力風險 |
股東及保險人 |
融資者 |
|
10.匯兌風險 |
避險 |
融資者及股東 |
|
11.工程風險 |
保險人 |
融資者 |
|
12.聯貸風險 |
融資者 |
股東 |
|
13.利率風險 |
避險 |
融資者 |
|
14.法律風險 |
保險人 |
融資者 |
註：本表譯自euromoney-dc gardner workbooks,
Project Finance, Second Edition, Project Finance Risks, Structures and
Financeability
專案融資者於評估融資之可行性時，主要考量投資計畫完工商轉後之現金流量，因此若前述各項風險對現金流量之影響不大則毋須列入評估。通常專案融資者會以五種方式來分析並掌控風險：
（一） Controlled or shared, as in a contract：亦即要求贊助者(股東或借款人)將風險分擔及掌控納入投資計畫各相關合約中。例：建廠統包工程合約中規範承包商負如期完工之責任。
（二） Switched from one party/support to another by means of a trigger：利用各種可能之風險替代方案將風險移轉，例：主設備供應商或技術(製程)提供者提出產品之品質保証。
（三） Financed, such as through standby loans：透過合適之財務規劃，將可能產生之風險降至最低，例：專案融資者通常要求母公司提出保証或承諾文件，以確保借款人之資金足以償還貸款。且要求借款人營運後之各項財務比例須符合融資者所設定之目標等等。
（四） Deemed, reduced, per study results：專案融資者會利用各種不同分析方法評估降低風險之可行性，例：以cost curve analysis來分析降低成本之機率，或以股東之信用評等及五年財務報告來分析股東取得融資之可行性。
（五） Avoided altogether：專案融資者針對各項風險設定迴避條件，例：專案融資者不同意借款人接受supplier
credits，並建議以信用評等高之銀行或金融機構出具之信用狀或保証書取代之。另國際上專案融資計畫大都不接受政府出具之承諾或保証，僅少數開發中國家例外。因專案融資者認為當政府為獎勵業者投資興建公用設施、基礎建設等重大投資計畫時，會給予許多稅賦優惠措施，但相對地並要求業者須擔負相當之責任，此非專案融資者所願承受。
綜合上述，專案融資者透過完善之風險評估及合適之風險分配及移轉，可有效降低融資之風險。
九、
結論及建議：
（一）透過本研討會了解如何由融資者之角度分析專案融資之可行性及各項風險評估要素，有助於本公司自不同之角度---即專案轉投資計畫之開發者、贊助者或股東等，評估專案融資之可行性，俾於協商專案融資合約時取得較優惠之條件。
（二）每一專案轉投資計畫皆有其特性，若規劃時程允許，宜於合資股東定案之前完成籌資策略及財務規劃等作業，因股東之信用評等及財務能力為取得融資優惠條件之重要因素之一。
（三）而為取得專案融資合約最優惠之條件，除宜聘用經驗豐富之財務顧問及律師協助協商合約外，更應審慎規劃以下各項：
1. 自技術、財務及市場層面預測現金流量並妥善規劃。
2. 就專案轉投資計畫相關合約間權利義務進行風險之規劃及分配。
3. 建立專案融資合約之籌資、分期償還貸款之機制。
4. 設定因應違約時之法律擔保物及假處分等事項，以及各專案帳戶間之管理方式及承諾事項等。
